ПИЛИПЕНКО ПАВЕЛ ПАВЛОВИЧ

КОРПОРАТИВНОЕ ВЕНЧУРНОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ В СОВРЕМЕННОЙ РОССИЙСКОЙ ЭКОНОМИКЕ

08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (управление инновациями и инвестиционной деятельностью)

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени доктора экономических наук

Москва  2002

Работа выполнена на кафедре экономики и менеджмента Межотраслевого института повышения квалификации и переподготовки руководящих кадров и специалистов Российской экономической академии имени Г.В. Плеханова.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования определяется тем, что в современ­ной российской экономике традиционные пути преодоления инвестиционного кризиса, а также сложившиеся направления диверсификации и корпоративно­го роста становятся все менее привлекательными для компаний, и многие из них все чаще обращаются к стратегиям корпоративного венчурного инвести­рования (КВИ). Такие высокорискованные стратегии, состоящие в инноваци­онном взаимодействии крупного предпринимательства с малым и средним предпринимательством, непросто реализовать на практике, и отдача от них не всегда бывает быстрой. Однако венчурные стратегии предлагают компаниям чрезвычайно перспективное вхождение в новейшие направления бизнеса, свя­занного с разработкой и реализацией потенциально прибыльных технологий и созданием новых (пионерных) товаров.

Сложная ситуация в экономике российских предприятий, сложившаяся вследствие сокращения притока инвестиций в реальный сектор, обусловливает необходимость использования известных из зарубежной практики стратегий ве­дения корпоративного бизнеса, включающего такие его разновидности, как КВИ, создание совместных предприятий и формирование стратегических альянсов.

Актуальность разработки концепции КВИ в современной отечественной экономике объясняется тем, что до сих пор в России практически отсутствует целостная регулируемая система венчурного инвестирования, предлагающая российским компаниям перспективные формы взаимосвязи с молодыми фир­мами, которые в области технологических инноваций и разработок новых то­варов обычно более мобильны и эффективны, чем крупные компании. Созда­ние системы КВИ как формы крупного предпринимательства в современной российской экономике предполагает разработку соответствующей теоретиче­ской базы, отражающей сущность, принципы и методы КВИ, а также подходы к решению существующих в этой области проблем. Указанные решения должны формироваться с учетом того, что по своей природе управление кор-

3

поративным венчурным инвестированием относится к управлению развитием системы, и этим определяется специфика его процессов.

Для российских компаний вложение денежных средств в малый, сред­ний бизнес и индивидуальное предпринимательство может явиться значи­тельной составляющей их прибыльных высокотехнологических инвестицион­ных программ. Кроме того, в общую хозяйственную деятельность крупных компаний с многоуровневыми системами управления и контроля венчурный бизнес привносит живую струю предпринимательской энергии, обеспечивая их инновационное взаимодействие с формирующимся бизнесом.

Необходимость разработки концепции КВИ для современной россий­ской экономики признается практически на всех уровнях - от федерального и регионального до руководителей предприятий и представителей малого биз­неса. Важнейшим условием активизации КВИ является создание системы го­сударственного управления этими рыночными процессами, формирующей широкое правовое поле и обеспечивающей создание благоприятного инве­стиционного климата и регулирующих механизмов взаимодействия венчур­ных структур.

Отсутствие целостной системы в организации КВИ приводит к тому, что, даже когда оно оказывается успешным, требуется значительное время для достижения ожидаемой доходности первоначальных капитальных и управленческих инвестиций. Некоторые венчурные проекты оказываются не­удачными из-за неправильного планирования, неадекватного финансирования или недопонимания факторов, приводящих к успешному корпоративному предпринимательству. Но несмотря на это российские компании все чаще об­ращаются к стратегиям венчурного инвестирования в поисках направлений корпоративного роста и диверсификации своей деятельности.

Разработка принципов эффективного КВИ, формирование стратегий его осуществления, обеспечивающих приток инвестиций в реальный сектор эко­номики, способно существенно ускорить процесс выхода России из инвести-4

ционного кризиса. Это особенно важно в условиях сокращения традиционных возможностей финансирования производства. Поэтому работа, посвященная корпоративному венчурному инвестированшо в современной российской эко­номике, представляется весьма актуальной.

Степень разработанности проблемы. Методологические аспекты ин­новационной теории и инвестиционных стратегий развития были разработаны многими зарубежными и отечественными учеными. Наиболее значительные труды в этой области принадлежат И. Шумпетеру, Г. Меншу, Э. Менсфилду, X. Фримену, Л.И. Абалкину, А.И. Анчишкину, В.М. Анъшину, В.П. Багову, Н.П. Иващенко, Н.Д. Кондратьеву, Г.Я. Килерману, Л.Г. Кудинову, Н.И. Ла­пину, Д.С. Львову, Б.З. Мильнеру, А.А. Нечаеву, Н.А. Новицкому, А.И. При-гожину, Д.Е. Сорокину и др.

Проблемы КВИ, характерные для экономики высокоразвитых стран второй половины XX столетия, нашли свое решение в трудах зарубежных ученых-экономистов и практиков: З.К. Блока, К.А. Бовайерда, Р.А. Гомперса, И.К. Макмиллана, Г.В.Фрида, Р.Д. Хизрича, Д.Б. Холла, С.В. Хофера и др.

Вопросы теории и практики венчурного инвестирования в России освеще­ны в трудах российских ученых и практиков: С. Алипова, А. Балабана, М.Бунчука, А. Власова, А. Галицкого, П. Гулькина, А. Дагаева, Г. Кузина, Д.Мысякова, В. Самохина, Н. Фонштейна, А. Шалаева, С. Шиленина и других.

Тем не менее многие аспекты организации КВИ в современной россий­ской экономической науке остаются недостаточно раскрытыми. Практически не исследованы проблемы инновационного взаимодействия крупного пред­принимательства с малым и средним, а также складывающиеся между ними взаимоотношения. Недостаточно представлен анализ экономической сущно­сти КВИ, его тенденций и места в системе корпоративного предприниматель­ства. Не создано целостное микроэкономическое представление об особенно­стях КВИ в условиях трансформационного периода российской экономики Недостаточно раскрыты методы анализа, используемые отечественными ком-

5

паннями для оценки венчурных предложений, и методика выбора инвестици­онных венчурных проектов.

Изучение опубликованных научных трудов показывает, что в зарубеж­ной и отечественной литературе наиболее глубоко исследованы общие про­блемы венчурного инвестирования в условиях относительной экономической стабильности. Большинство научных трудов отражает практику венчурного бизнеса ведущих зарубежных компаний. В отечественной литературе венчур­ное инвестирование, как правило, рассматривается с макроэкономических по­зиций; основное внимание уделяется практике создания венчурных инвести­ционных фондов. Вопросы формирования эффективных решений по КВИ в зарубежной и особенно в отечественной литературе освещены недостаточно.

Неразработанность перечисленных проблем и их актуальность для хо­зяйственной деятельности компаний в современной российской экономике предопределили выбор темы настоящего диссертационного исследования, его цель, задачи и крут рассматриваемых в нем вопросов.

Таким образом, можно сформулировать важную народнохозяйственную проблему - проблему разработки концепции корпоративного венчурного ин­вестирования и определения условий ее успешной реализации в современной российской экономике, которые позволят выработать обоснованные решения по совершенствованию организации инновационной деятельности отечест­венных компаний в целях повышения ее эффективности и реализовать пре­имущества крупных хозяйственных структур в инвестировании разработки и производства конкурентоспособной продукции. Необходимость решения дан­ной проблемы определила цель диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является разработка концепции корпоративного венчурного инвестирования, позволяющей повысить инновационный потенциал крупных российских ком­паний, укрепить и расширить их рыночные позиции.

6

Указанная цель достигалась путем решения следующих основных ис­следовательских задач:

- раскрытия сущности и принципов корпоративного венчурного инвести­рования, систематизации его основных концептуальных категорий;

- выявления современных тенденций, закономерностей и противоречий в развитии процесса КВИ, исследования его перспективных форм и обобщения опыта организации КВИ в России и за рубежом;

- определения роли КВИ в решении инновационных проблем компаний. включая привлечение инвестиций в реальный сектор отечественной экономи­ки, а также обоснования необходимости его государственного регулирования в современных российских условиях;

- разработки теоретико-методологического подхода к формированию вен­чурных стратегий российских компаний;

- выявления особенностей используемых в настоящее время в российской практике стратегий КВИ, включая организационные, управленческие и фи­нансовые вопросы их реализации, а также разработки классификации корпо­ративных венчурных стратегий;

- определения общих и частных критериев КВИ, проведения классифика­ции методов оценки венчурных предложений и системы показателей, исполь­зуемых для расчета экономической эффективности КВИ;

- унификации метода обобщенной скорректированной приведенной стои­мости (ОСПС) для его использования при анализе эффективности КВИ на стадиях детальной оценки венчурных предложений,

- разработки многостадийной и многофакторной модели принятия реше­ний по КВИ, а также основополагающих мер по достижению ожидаемой до­ходности и снижению уровня риска;

- исследования условий эффективности корпоративных венчурных сгра-тегий, проведения корреляционного анализа факторов успеха венчурных про­ектов и на этой основе обоснования перспективных форм управления венчур­ными инновациями;

- разработки эффективных стратегий КВИ в современной российской

экономике, позволяющих решать практические инновационные проблемы; *

- предложения  научно обоснованных подходов к совершенствованию

КВИ для увеличения эффективности реализуемых венчурных проектов;

- оценки результатов внедрения разработанного концептуального подхода к формированию эффективных венчурных стратегий в крупных российских компаниях;

- формирования эффективных подходов к венчурному инвестированию в негосударственные образовательные учреждения России.

Объектом диссертационного исследования являются крупные компа­нии и промышленные корпоративные структуры, осуществляющие высоко­рискованную инновационную деятельность.

Предметом исследования является процесс формирования и реализа­ции венчурных инвестиционных стратегий, осуществляемых крупными ком­паниями в инновационных целях, а также отношения, складывающиеся меж­ду ними и фирмами, реализующими высокорискованные проекты в современ­ных российских условиях.

Методологической и теоретической основой исследования послужи­ли труды ведущих зарубежных и российских ученых и специалистов-практиков, посвященные проблемам макроэкономического регулирования венчурного бизнеса, а также его микроэкономическим аспектам, включая во­просы формирования корпоративных инновационных стратегий, выбора со­временных организационных форм венчурного инвестирования, функциони­рования крупных корпораций и финансово-промышленных групп, особенно­стям инновационного взаимодействия малого, среднего и крупного предпри­нимательства. В диссертационном исследовании широко используется эконо­мическая литература по проблемам концентрации и интеграции капитала, стратегического управления инновациями.

Разработка темы проводилась не только на базе исследований иннова­ционных процессов в развитых зарубежных странах. Основной акцент делался на изучение отечественного опыта венчурного инвестирования в процессе проведения экономических реформ в 1991-2002 гг. Рассматривались вопросы теории и практики государственного регулирования инвестиционной деятель­ности в Российской Федерации. В работе используются законодательные и нормативные акты по функционированию финансово-промышленных групп, акционерных обществ и их инвестиционной деятельности.

Статистическую и фактологическую базу исследований составили дан­ные монографических изданий и периодической печати, Всемирного Банка, Госкомстата России, промышленных предприятий, аналитические материалы отдельных компаний и финансово-промышленных групп, обзорные и спра­вочные материалы. Опорной базой исследования стал Московский регион.

В процессе диссертационного исследования использовались как обще­научные методы исследований (диалектика, анализ, синтез, системность, ана­логия, индукция, дедукция, историзм), так и специальные методы: инноваци­онного анализа и управления проектами, комплексный подход к изучению инвестиционных проектов. При решении конкретных проблем КВИ применя­лись методы сравнительной оценки, построения классификаций, экспертных оценок, комплексного анкетирования и корреляционный анализ. В основу ис­следования легли важнейшие положения современной экономической теории, обобщение опыта отечественной и зарубежной инновационной практики.

Научная новизна исследования заключается в разработке концепции корпоративного венчурного инвестирования и определении условий ее ус­пешной реализации в современной российской экономике в целях совершен­ствования организации высокорискованной инновационной деятельности оте­чественных компаний и повышения ее эффективности.

9

На защиту выносятся наиболее существенные результаты исследования, составляющие его научную новизну:

1. Применительно к условиям трансформируемой отечественной экономи­ки разработаны концептуальные подходы к корпоративному венчурному инве­стированию, ориентированные на реальный сектор экономики и предлагающие российским компаниям перспективные формы инновационной деятельности. Разработаны теоретические основы КВИ - методология эффективного взаимо­действия крупных компаний-инвесторов с малыми и средними фирмами, реали­зующими венчурные проекты. Выявлены особенности и преимущества корпора­тивных структур в осуществлении венчурной деятельности, составляющей осно­ву инновационных стратегий крупных отечественных компаний.

2. Сформулированы адекватные для современной российской экономи­ки цели государственного регулирования корпоративной венчурной деятель­ности. Обосновано ускорение создания инфраструктуры отечественного вен­чурного рынка и эффективных стимулов корпоративного венчурного бизнеса путем введения налоговой льготы для компаний-инвесторов, рассматривае­мых в качестве методологических предпосылок реализации инновационных проектов повышенного риска.

3. Разработан методологический подход к корпоративному венчурному инвестированию, базирующийся на установленной совокупности стратегий осуществления компаниями венчурной деятельности и последовательности стадий инвестирования венчурного капитала, охватывающих весь цикл КВИ. Указанный подход состоит в использовании венчурного капитала крупных компаний для осуществления инновационных проектов повышенного уровня риска в малых и средних фирмах на основе формирования организационной системы взаимоотношений между субъектами КВИ.

4. Разработана многофакторная и многостадийная модель принятия ре­шений по КВИ, включающая комплексный метод оценки венчурных предло-10

жений и позволяющая российским компаниям производить детальный анализ и обоснованно определять экономическую эффективность венчурных проек­тов. Особенности такого подхода состоят в следующем:

а) проведена классификация и ранжирование факторов, влияющих на успех КВИ, определено относительное влияние факторов на результаты вен­чурной деятельности;

б) доказано, что процесс принятия решений по КВИ представляет собой упорядоченную последовательность стадий оценки венчурных проектов, на каждой из которых следует применять соответствующие исходные данные, критерии и методы оценки;

в) предложено использование нового метода анализа венчурных проек­тов, основанного на расчете обобщенной скорректированной приведенной стоимости (ОСПС) исходя из различных ставок дисконтирования денежных потоков для увеличения достоверности оценки.

5. Разработаны методические рекомендации по выбору конкретного ти­па корпоративной венчурной стратегии, которые с учетом особенностей про­изводственной и инновационной деятельности компании могут быть исполь­зованы в различных отраслях промышленности. Систематизированы факторы и условия эффективности венчурных стратегий; проведен корреляционный анализ влияния внутренних и внешних факторов на технический и финансо­вый успех стратегий.

6. Сформирована система показателей, позволяющая проводить досто­верную оценку состояния венчурного проекта с учетом уровня его риска, оп­ределение которого предложено осуществлять на основе совместного приме­нения статистического метода и метода экспертных оценок путем обработки репрезентативного объема мнений опытных предпринимателей и квалифици­рованных венчурных менеджеров.

11

7. Разработаны организационные основы венчурной деятельности оте­чественных компаний, включающие:

а) создание в инвестирующей компании в форме независимого подраз­деления собственного корпоративного венчурного фонда;

б) управление корпоративным венчурным фондом автономной коман­дой опытных венчурных менеджеров;

в) сосредоточение усилий команды венчурных менеджеров на перво­очередности реализации финансовых целей проекта (получение ожидаемой отдачи на инвестиции) при учете стратегических интересов компании.

Теоретическая значимость исследования состоит в развитии приклад­ных аспектов общей теории эффективности инвестиций, использовании по­ложений данной теории применительно к новому объекту - процессу корпо­ративного венчурного инвестирования.

Практическая значимость проведенного исследования заключается в выработке методологических принципов и конкретных практических реко­мендаций по совершенствованию организации КВИ, разработке методики анализа венчурных предложений и практических мер по улучшению взаимо­отношений компаний-инвесторов и инвестируемых фирм.

Теоретические положения диссертации, а также основные выводы и ре­комендации, содержащиеся в работе, могут найти применение при формиро­вании мер по созданию и развитию нормативно-правовой базы корпоративно­го венчурного инвестирования, а также в процессе преподавания финансового менеджмента в тех темах этой учебной дисциплины, которые содержат во­просы функционирования современных предпринимательских форм, преобра­зования отношений собственности в трансформационный период, оценки ин­вестиционных проектов, а также в ряде других дисциплин, рассматривающих проблемы управления инновационно-инвестиционной деятельностью компаний. 12

Теоретические положения и выводы нашли отражение в методических и практических рекомендациях, которые использованы крупными российскими компаниями при осуществлении корпоративного венчурного инвестирования.

Реализация результатов исследования позволила:

а) определить условия поддержки национальной экономики в транс­формационный период за счет активизации КВИ;

б) учесть и перераспределить в текущих венчурных проектах, предпри­нимаемых рядом российских компаний, влияние внутренних и внешних фак­торов, предопределяющих успех этих проектов;

в) повысить стабильность осуществляемых венчурных проектов, сни­зить их зависимость от временной нехватки денежных средств, ослабить ост­роту инвестиционного дефицита в малых предприятиях;

г) повысить эффективность венчурных инвестиций, наладить эффектив­ное взаимодействие между крупными компаниями-инвесторами и малыми фирмами, реализующими венчурные проекты;

д) увеличить достоверность прогнозируемых результатов при реализа­ции венчурных проектов.

Прослеживаемая в работе ориентация на внутренние источники корпо­ративного венчурного финансирования позволяет повысить эффективность инвестиций российских компаний и начать процесс стабильного наращивания прибыли. Использование опыта компаний Московского региона на крупных предприятиях других регионов показало его хорошую адаптивность. Распро­странение полученного опыта среди отечественных компаний позволит акти­визировать развитие венчурного рынка в России и наладить его эффективное взаимодействие с другими рыночными структурами.

Апробация работы. Основные положения и выводы исследования про­шли апробацию при выступлениях автора на международных, российских, меж­региональных научно-практических конференциях, семинарах и круглых столах, обсуждались на заседаниях проблемных групп экономического факультета Ин­ститута международного права и экономики имени А.С. Грибоедова.

13

Ряд научных выводов и практических результатов докладывался на сле­дующих международных научно-практических конференциях:

а) "Москва - Россия на рубеже тысячелетий" (Москва, Мэрия Москвы, 19-20 ноября 1999 г.);

б) "11-я Общая Конференция Международной Ассоциации Университе­тов" (ЮАР, г. Дурбан, 20-25 августа 2000 г.);

в) "Первая Российская венчурная ярмарка" (Москва, Научный парк МГУ, 7-8 декабря 2000 г.).

г) "Современные образовательные технологии подготовки специали­стов-экономистов в вузах России" (Москва, Финансовая академия при Прави­тельстве РФ, 27-30 марта 2001 г.).

Выработанные методики и практические предложения были использо­ваны при совершенствовании процесса принятия решений по венчурному ин­вестированию, созданию предпосылок для повышения инвестиционной при­влекательности предприятий, развитию принципов корпоративного управле­ния при реализации инновационной компанией "Содружество" венчурных стратегий развития, проведения расчетно-аналитических обоснований при принятии страховыми компаниями "ОРАНТА", "Восточно-Европейское стра­ховое агентство" и рядом других компаний решений о венчурном инвестиро­вании. Результаты проведенного исследования позволили обоснованно по­дойти к принятию решений по осуществлению КВИ, провести детальный ана­лиз и обоснованную оценку экономической эффективности осуществляемых венчурных проектов, и поэтому находят широкое применение в хозяйствен­ной практике российских компаний.

Ряд положений диссертации использованы в Институте международно­го права и экономики имени А.С. Грибоедова при разработке учебных планов по специальностям 060400 "Финансы и кредит" и 061100 "Менеджмент ор­ганизации", а также учебных программ по дисциплинам "Финансовый ме­неджмент", "Организация финансирования инвестиций", "Оценка имущества и инвестиций", "Инвестиционный анализ", "Инновационный менеджмент".

14

Материалы диссертационного исследования были использованы при написании главы 11 "Предпринимательство. Предприятия. Типы предпри­ятий" учебника "Экономическая теория"¹, главы И "Предпринимательство. Фирма. Типы фирм" учебного пособия по экономической теории² и главы 8 "Взаимосвязь инвестиционных решений и решений по финансированию" учебного пособия "Финансовый менеджмент"³, а также в лекциях по учебным дисциплинам "Финансовый менеджмент", "Инвестиционная стратегия" и "Экономический анализ инвестиций".

Основные положения исследования нашли свое отражение в 31 опубли­кованной научной и учебно-методической работе, в том числе в 1 моногра­фии, главах в 3 коллективных монографиях, 2 учебниках, 14 учебных и учебно-методических пособиях и 11 научных статьях общим авторским объемом 51,8 п л.

Структура работы. Диссертация состоит из введения, пяти глав, со­держащих 23 параграфа, заключения, списка использованной литературы и приложений. Общий объем диссертации составляет 341 стр. Оглавление дис­сертации выглядит следующим образом:

ВВЕДЕНИЕ

Глава 1. ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ, ПРАКТИКА И

ПЕРСПЕКТИВЫ ВЕНЧУРНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

1.1. Венчурный капитал и его роль в финансировании малого и среднего бизнеса

1.2. Практика российского венчурного инвестирования

1.3. Иностранные венчурные инвестиции в России

1.4. Государственное регулирование венчурного рынка в России и за рубежом

1.5. Опыт корпоративного венчурного инвестирования

в высокоразвитых странах

Глава 2. ТЕОРЕТИКО-МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ КОРПОРАТИВНОГО ВЕНЧУРНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

2.1. Характеристика корпоративного венчурного бизнеса и

методологические аспекты его анализа

¹ Экономическая теория: Учебник дм студентов вузов. - 7-е изд., перераб. и доп. / Под ред. В.Д. Камаева. -М.: ВЛАДОС, 2001. - С.230-260.

² Практическое пособие к семинарским занятиям по экономической теории / Камаев В.Д. и кол. авт. - М.: ВЛАДОС, 1998. - С. 108-119.

³ Пилипенко П.П. Финансовый менеджмент: Учебное пособие. - М.: Изд-во ИМПЭ, 2000. - С.47-58.

15

2.2. Предпосылки венчурной деятельности российских компаний

2.3. Классификация стратегий корпоративного венчурного инвестирования

2.4. Классификация стадий инвестирования венчурного капитала

2.5. Современные тенденции корпоративного венчурного

инвестирования

Глава 3. КОНЦЕПТУАЛЬНЬГЕ ОСНОВЫ КОРПОРАТИВНОГО ВЕНЧУРНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

3.1. Концепция корпоративного венчурного инвестирования

3.2. Факторы и принципы эффективного венчурного инвестирования

3.3. Формирование модели принятия решений по корпоративному венчурному инвестированию

3.4. Управление рисками при корпоративном венчурном

инвестировании

Глава 4. ФАКТОРЫ И УСЛОВИЯ ЭФФЕКТИВНОСТИ КОРПОРАТИВНЫХ ВЕНЧУРНЫХ СТРАТЕГИЙ

4.1. Анализ факторов эффективности корпоративных венчурных стратегий

4.2. Условия эффективности стратегий корпоративного венчурного инвестирования

4.3. Корреляционный анализ факторов успеха корпоративных венчурных стратегий

4.4. Организация корпоративных венчурных стратегий компании

"Промстрой" и оценка ее венчурных проектов

Глава 5. МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРИ РЕАЛИЗАЦИИ МОДЕЛИ ПРИНЯТИЯ РЕШЕНИЙ ПО КОРПОРАТИВНОМУ ВЕНЧУРНОМУ ИНВЕСТИРОВАНИЮ

5.1. Использование стоимостных методов на стадии детальной оценки венчурного проекта

5.2. Преимущества нового метода оценки эффективности венчурных проектов

5.3. Практические особенности использования нового метода оценки венчурных проектов

5.4. Принятие инвестиционных решений в сфере корпоративного

венчурного бизнеса

5.5.Особенности венчурного инвестирования в негосударственные

образовательные учреждения ЗАКЛЮЧЕНИЕ

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ ПРИЛОЖЕНИЯ

16

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обосновывается актуальность диссертационного исследо­вания и раскрывается его практическая значимость. Отражается степень раз­работанности проблемы, формулируется основная цель и задачи исследова­ния, методологическая база его проведения, объект и предмет исследования, а также основные научные положения, выносимые на защиту.

В первой главе - "Экономические основы, практика и перспективы венчурного инвестирования" - рассматриваются современные тенденции вен­чурной деятельности компаний в России и за рубежом. На основе анализа осо­бенностей венчурного инвестирования, критического осмысления практики вен­чурного бизнеса обосновывается необходимость построения целостной системы КВИ, включающей элементы государственного регулирования. Рассматриваются перспективы развития корпоративного венчурного бизнеса в России в сравнении с современным состоянием индустрии КВИ в зарубежных странах.

Обладая реальным научно-техническим потенциалом в области конку­рентоспособных и коммерчески успешных технологических проектов, многие российские фирмы могут стать объектами интереса для венчурных инвесто­ров. Подтверждением высокого уровня российских инновационных проектов является активная деятельность на территории России иностранных венчур­ных фондов и компаний (рис. 1).

Признавая большое значение иностранных венчурных инвестиций для подъема экономики России, подчеркивается, что стратегически более важным в решении этой проблемы является отечественный венчурный капитал. И в первую очередь через реализацию полномасштабных инновационных проек­тов с российским корпоративным капиталом и российским менеджментом.

Обосновывается роль государства в создании правовых и экономиче­ских условий для формирования инфраструктуры отечественной венчурной индустрии, а также в стимулировании развития венчурного рынка и установ­лении эффективных и стабильных правил для его участников, включая льгот-

17

ные схемы налогообложения доходов, полученных в результате прироста ка­питальных активов.

Рис. 1. Прямые венчурные инвестиции в России и за рубежом

Обращается внимание на особое место, которое занимают среди совре­менных рыночных институтов в России крупные промышленные компании и финансово-промышленные группы, проявляющие высокую динамичность экономического развития и обладающие потенциальной способностью ре­шить проблемы модернизации ключевых сфер отечественной экономики. К настоящему времени ими окончательно оценены и поняты стратегические преимущества, которые можно получить от партнерства с фирмой, реали­зующей венчурный проект. Предпочтения российских венчурных инвесторов в отношении размеров денежных вложений характеризуются относительными величинами, представленными на рис. 2.

18

Рис. 2. Структура предпочтений отечественных инвесторов по объемам венчурных вложений

Во второй главе - "Теоретико-методологические аспекты корпора­тивного венчурного инвестирования" - исследуются теоретические основы КВИ и предпосылки венчурной деятельности российских компаний, прово­дится классификация стратегий КВИ и стадий инвестирования венчурного капитала, раскрываются основные структурные решения при КВИ и особен­ности управления венчурной деятельностью российских компаний.

Исследование выявило, что крупные компании нередко относятся к ин­вестируемым фирмам, реализующим венчурные проекты, как к собственным подразделениям, что отражает традиционный способ управления. Однако ин­вестируемая фирма чаще всего является самостоятельным предприятием, и чрезмерная ее опека со стороны компании-инвестора может быстро погасить энергию предпринимателей, на которой основывается венчурный бизнес.

Подчеркивается, что отечественные компании организуют венчурный бизнес в первую очередь для своего роста, а также для укрепления позиций в условиях возрастающей конкуренции. Проведенное исследование венчурной деятельности российских компаний позволило сделать вывод о том, что об­щими причинами, побудившими их к осуществлению КВИ, являются дости­жение стратегических целей и зрелость основного бизнеса.

19

Важнейшей организационной предпосылкой выбора эффективной стра­тегии КВИ является наличие классификации этих стратегий. Так как качество любой классификации обусловливается тем, насколько обоснованно установ­лен состав признаков, по которым производится группирование объектов классификации, автором использовался сравнительно-логический принцип их выбора, позволивший установить в качестве основного признака - степень участия (в финансовом и управленческом отношении) инвестирующей компа­нии в реализации венчурного проекта.

Разработанная классификация позволяет выделить шесть основных ти­пов стратегий КВИ, которые представлены на рис. 3, и впоследствии опреде­лить организационно-экономические условия их использования. Представ­ленная классификация отражает возможные подходы компании к осуществ­лению венчурного бизнеса. Слева на рисунке располагаются те стратегии, ко­торые предполагают небольшое вовлечение инвестирующей компании в реа­лизацию венчурного проекта, а справа - стратегии, требующие высокую сте­пень участия компании как в денежном, так и в управленческом отношении, В диссертационной работе исследуются различные типы стратегий КВИ.

При рассмотрении проблемы КВИ важно понимать, что методологиче­ские подходы к вопросу инвестирования в фирму, осуществляющую венчур­ный проект, во многом определяются той стадией развития, на которой она находится в данный момент. Выделяют следующие семь стадий венчурного инвестирования, соответствующие этапам развития фирмы и предопреде­ляющие продолжительность осуществления венчурного проекта: "семенной" капитал, стартовый капитал, ранняя стадия инвестирования, вторая стадия инвестирования, расширяющий (развивающий) капитал, выкуп фирмы её (или сторонними) менеджерами, "мезонинное" инвестирование. Проведенная ав­тором исследования классификация стадий инвестирования венчурного капи­тала позволила выявить особенности становления и современного состояния отечественной венчурной индустрии. 20

Рис. 3. Корпоративные венчурные стратегии

Результаты теоретических исследований на основе предложенного ав­тором методологического подхода к анализу проблемы корпоративного вен­чурного инвестирования позволили раскрыть предпосылки, тенденции и принципы КВИ, выявить особенности используемых в настоящее время в рос­сийской практике венчурных стратегий, включая организационные, управлен­ческие и финансовые вопросы их реализации.

В третьей главе - "Концептуальные основы корпоративного вен­чурного инвестирования" - изложены основные положения концепции КВИ, реализуемой по определенной стратегии в зависимости от состояния и осо­бенностей внешней и внутренней среды. В ней исследованы факторы и прин­ципы эффективного венчурного инвестирования, рассмотрены стадии процес­са оценки венчурных предложений, обсуждены возможные критерии их оцен­ки. Предложена модель принятия инвестиционных решений, а также сформу­лированы принципы управления рисками при КВИ.

При выборе инновационной стратегии компании необходимо учитывать высокую зависимость ее результатов от достижений предыдущих периодов развития этой компании и накопленного инновационного потенциала. Боль­шое влияние на содержание и реализацию инновационной стратегии оказы-

21

вают интенсивность и качество взаимодействия между функциональными и производственными подразделениями компании, особенно подразделениями, занимающимися НИОКР, производством и маркетингом.

Состояние исследованных автором венчурных стратегий, осуществляе­мых российскими компаниями, указывает на то, что эти стратегии имеют "смешанный" успех: некоторая их часть успешна в техническом отношении, а другие - в финансовом плане. В связи с этим возникает необходимость про­вести классификацию тех факторов, которые в целом предопределяют успех венчурного бизнеса, и дать их количественную оценку.

На успех КВИ оказывают влияние факторы, связанные как с техниче­ским содержанием проекта, так и с состоянием потенциального рынка сбыта, уровнем технологической, производственной и управленческой квалификации венчурных менеджеров. Все эти факторы могут быть разделены на внутрен­ние и внешние. Внутренние факторы свойственны собственно венчурной дея­тельности как таковой и могут быть в свою очередь подразделены на факто­ры, относящиеся к будущему новому товару, и управленческие факторы. Внешние факторы предопределяются параметрами инвестирующей компа­нии. Они также могут быть сгруппированы по двум направлениям: структур­ные факторы, связанные с организационными и функциональными отноше­ниями фирмы с инвестирующей компанией, и процедурные факторы, отно­сящиеся к управленческим процессам, регламентируемым инвестирующей компанией. Наглядно эта классификация представлена в табл. 1.

Внешние факторы в целом предопределяются взаимоотношениями ин­вестируемой фирмы и инвестирующей компании. При этом перечисленные в табл. 1 процедурные факторы главным образом касаются областей контроля за ходом венчурного проекта, отбора венчурных менеджеров, системы мате­риального поощрения и процессов финансирования венчурного проекта.

В случае КВИ, осуществляемого в форме внутренних венчурных проек­тов, процессы контроля и принятия решений в значительной степени зависят

22

от того, какое отношение венчурный продукт имеет к основной продукции, производимой компанией. Так как потенциальный венчурный продукт или его рыночный сегмент могут наложиться на основной товар или рыночный сег­мент самой компании, должны быть улажены возможные противоречия с главными целями компании, с ее инновационной стратегией.

Таблица 1 Классификация факторов успеха корпоративных венчурных проектов

Степень соответствия венчурного проекта основной деятельности ком­пании зависит от вида реализуемой технологии, сущности нового товара или услуги. При больших отличиях венчурного проекта от основной деятельности компании инвестируемая фирма должна полагаться на развитость своих соб­ственных управленческих механизмов и функциональных структур, таких как производство и реализация готовой продукции.

Так как практика венчурного бизнеса выявляет наличие нескольких ста­дий оценки проектов, автором диссертации была разработана представленная на рис. 4 модель принятия решений по КВИ. Процесс принятия решений под­разделяется на четыре стадии инвестиционного анализа.

23

Рис. 4. Модель принятия решений по корпоративному венчурному инвестированию

24

При этом венчурное предложение может быть отклонено на любой из этих стадий. Первая стадия, называемая зарождение венчурного предложения и его первичная оценка компанией, отражает тот путь, по которому предложе­ние поступает в компанию от предпринимателя или молодой фирмы, разраба­тывающей венчурный проект.

Большинство венчурных предложений направляются в компанию по чьей-либо рекомендации и проходят там первичную оценку с участием автора предложения. На этом этапе должны быть использованы особые (частные) критерии, являющиеся достаточно очевидными при выборе венчурными управляющими компании тех объектов венчурного бизнеса, которые обещают быть успешными и прибыльными. Эти критерии определяются стратегиче­скими целями компании, являющейся потенциальным инвестором проекта.

Первичный отбор венчурных предложений в основном базируется на их качественной оценке и касается жизнеспособности будущего проекта. Пред­ложение, которое физически неосуществимо, полностью убыточно или не со­гласуется со стратегическими интересами компании, отвергается прежде, чем будут потрачены дополнительные средства на его дальнейшую оценку.

В случае положительного результата на первой стадии компания начи­нает проводить общую проверку предложения, которая составляет вторую, более "суровую" стадию инвестиционного анализа. На этой стадии могут быть отклонены венчурные предложения в том случае, если они не отвечают требованиям следующих общих критериев КВИ: ограничение по размеру фирмы, которую компания собирается поддерживать, и скорость, с которой эта фирма достигнет заданных размеров; величина инвестиций для достиже­ния каждой следующей стадии развития фирмы; общий размер инвестиций для достижения прибыльности фирмы; уровень риска, который компания со­бирается принять на себя.

25

На третьей стадии анализа - детальной оценки стоимости венчурного проекта - он анализируется на соответствие финансовым критериям. Многие предложений, которые выдерживают общую проверку на второй стадии, от­клоняются при детальном анализе бизнес-планов. При этом используется до­полнительная информация для проверки на соответствие: принципам привле­чения финансовых ресурсов; управленческим способностям и менеджерскому потенциалу фирмы; интересам существующих и потенциальных потребите­лей, поставщиков и посредников; данным финансовых отчетов фирмы.

Компания анализирует прогнозные оценки по венчурному проекту, под­готовленные венчурным предпринимателем для обоснования потенциала сво­его бизнеса и возможностей его роста, а также использует дополнительную информацию о менеджерах фирмы. Прогнозные финансовые оценки сопос­тавляются с рыночной стоимостью аналогичных фирм и позволяют компании определить будущую стоимость предполагаемой для инвестирования фирмы, которая может быть получена при выходе из венчурного бизнеса. Проводится техническая экспертиза и маркетинг венчурного проекта. Модель принятия решений по КВИ подразумевает, что именно на этой стадии формируется окончательное решение о вложении денежных средств в венчурный проект, основанное на результатах инвестиционного анализа.

Последняя стадия инвестиционного анализа - одобрение венчурного проекта - включает окончательное решение о судьбе проекта, разработку подробных пунктов соглашения в случае его принятия и подготовку офици­альных документов до начала финансирования венчурного проекта и после­дующего послеинвестиционного контроля.

Окончательное решение о судьбе венчурного проекта может прини­маться на различных иерархических уровнях компании в зависимости от типа инвестиций, уровня риска и объема вложений. В общем случае одобрение

26

может осуществлять совет директоров, руководители отделений, отделов или руководители региональных подразделений компании. Если венчурный про­ект одобрен, и компания приступает к его реализации, разрабатывается сис­тема мониторинга, необходимая для послеинвестиционного контроля.

Подчеркивается, что отсутствие полной информации о новом создавае­мом товаре или технологии производства, длительный период осуществления нововведения, неопределенность условий, в которых реализуется венчурный проект, а также комплекс случайных сопутствующих факторов предопреде­ляют высокий уровень риска при КВИ. Проблема его оценки, учета и сокра­щения имеет самостоятельное теоретическое и практическое значение как важная составная часть управления венчурной деятельностью компании.

Последовательность процесса управления рисками венчурного проекта представлена на рис. 5.

Рис. 5. Последовательность управления рисками венчурного проекта

27

Как следует из приведенного рисунка, исходным этапом управления рисками является идентификация их видов, состоящая в выявлении потенци­альных рисков, которым может подвергнуться конкретный венчурный проект. Полный перечень рисков при КВИ представлен на рис. 6. Внешние по отно­шению к инвестируемой фирме риски при реализации венчурного проекта не зависят от действий этой фирмы и предопределяются макроэкономической ситуацией, которая складывается в данный момент времени в стране, а также действиями компании-инвестора. В противоположность к ним внутренние риски в значительной степени определяются решениями, принимаемыми са­мой инвестируемой фирмой. Риски при КВИ имеют сложную структуру, по­скольку каждая из указанных на рисунке составляющих сама по себе не явля­ется однородной.

Рис. 6. Классификация рисков при корпоративном венчурном инвестировании

Для оценки уровня риска при КВИ предлагается использовать коэффи­циент вариации (коэффициент риска - V), представляющий собой отношение

28

стандартного отклоненияк среднему значению ожидаемой величины (X) и характеризующий степень изменчивости ожидаемого результата:

При оценке приемлемости риска КВИ следует использовать шкалу со следующими зонами риска и градациями коэффициента риска (V): приемле­мый риск - до 0,25; допустимый риск - 0,25-0,50; критический риск - 0,50-0,75; катастрофический риск - свыше 0,75. Принятие решения о реализации венчурного проекта при значениях коэффициента риска в интервале от 0,30 до 0,70 определяется величиной возможного выигрыша, если рисковое событие не произойдет. На основе расчета коэффициента риска (V) в табл. 2 проведена оценка уровня риска исследованных автором венчурных проектов.

Таблица 2 Уровень риска исследованных венчурных проектов

Примечание. Для оценки ожидаемого результата использовалась следующая балльная шкала: 1 - неудовлетворительно; 2 - удовлетворительно; 3 - хорошо; 4 - отлично.

Полученные данные свидетельствуют о том, что реализуемые в на­стоящее время венчурные проекты в отношении такого результата, как "выход на новые технологии и рынки" имеют наименьший уровень риска, а по такому результату, как "улучшение процессов производства" - критиче­ский риск. Остальные ожидаемые результаты характеризуются повышенным риском, попадающим в зону допустимого риска.

29

В большинстве случаев риск при КВИ можно минимизировать, исполь­зуя следующие меры:

- осуществление самострахования (покрытие риска самой фирмой или ин­вестирующей компанией) за счет резервирования денежных средств или пе­ревод риска на страховую компанию;

- распределение риска между компанией-инвестором и инвестируемой фирмой, а также перевод факторов, порождающих риски, на третью сторону;

- снижение вероятности наступления неблагоприятного события;

- снижение величины потерь, связанных с неблагоприятными событиями.

В четвертой главе - "Факторы и условия эффективности корпора­тивных венчурных стратегий" - рассмотрены вопросы эффективности КВИ, предложены решения практических проблем выбора высокорискованных ин­новационных проектов. На основе разработанной теории обосновываются наиболее перспективные стратегии венчурного инвестирования в России, проводится выбор эффективных путей организации КВИ, излагаются резуль­таты корреляционного анализа факторов успеха венчурного бизнеса.

Для оценки современного состояния отечественной корпоративной вен­чурной индустрии исследована деятельность российских компаний, располо­женных в Московском регионе и занимающихся КВИ. При изучении их вен­чурного бизнеса оценивался общий вклад осуществляемых венчурных проек­тов в достижение стратегических целей компаний, а также определялось влияние будущей стоимости осуществляемого венчурного проекта на стои­мость компании-инвестора. Это позволило получить структуру распределения стоимостных рейтингов, которая представлена на рис. 7. Как следует из этого рисунка, только от 16 до 33% компаний оценивают предпринятые венчурные проекты по высшему уровню (в 4 или 5 баллов) их влияния на стоимость са­мой компании, а около 21 % компаний - по низшему уровню (в 1 или 2 балла). 30

Исследование показало высокую степень влияния четырех факторов на будущую стоимость реализуемых венчурных проектов: первоочередной стра­тегической цели инвестирования, типа и частоты контактов между инвести­рующей компанией и инвестируемой фирмой, доходности инвестиций, разно­видности КВИ.

Рис. 7. Распределение стоимостных рейтингов

В табл. 3 приведены значения рейтингов (в баллах от 1 до 5) приоритет­ности стратегических целей КВИ для каждой разновидности инвестирования. Цели «выявление новых направлений бизнеса» (нахождение "окна" для выхо­да к перспективной деятельности компании) и «развитие деловых взаимоот­ношений» имеют наивысшие рейтинги. При этом типичные деловые взаимо­отношения включают договоренности, в соответствии с которыми компания-инвестор производит товары, разработанные инвестируемой фирмой, или

31

фирма выполняет исследования в той области, где специализируется инвести-

рующая компания.

Таблица 3

Рейтинг приоритетности стратегической цели

Критерии инвестирования, которые компании наиболее часто исполь­зуют при оценке венчурных проектов, были распределены по пяти группам: личностные качества предпринимателя, опыт предпринимателя, характери­стики товара, характеристики рынка сбыта и финансовые характеристики. Как показывают результаты проведенного исследования, критерии инвестирова­ния, относящиеся к характеристике предпринимателей, в целом оказываются более значимыми, чем характеристики товара, рынка сбыта или финансовые характеристики (табл. 4).

Для понимания того, с какими препятствиями встречаются венчурные управляющие компаний и как они влияют на успех КВИ, были получены дан­ные по поводу отношений венчурных управляющих с руководством компа­ний, а также по самой венчурной деятельности. Они свидетельствуют о том, что наиболее сложным препятствием для КВИ, относящимся к руководству инвестирующей компании, является неясное понимание им роли венчурной деятельности.

32

Значимость критериев инвестирования

Таблица 4

Примечание. Для определения значимости критериев использовалась следующая балльная шкала: 1 - несущественный критерий при оценке венчурного проекта; 2 - желательный критерий; 3 - важный критерий; 4 - первоочередной критерий при оценке венчурного проекта.

33

Следующими по сложности препятствиями со стороны руководства ин­вестирующей компании, оказывающими большое воздействие на успех вен­чурного проекта, являются заключение неполноценных финансовых соглаше­ний, недооценка рискованности КВИ и недостаточная терпимость руково­дства компании в отношении времени, необходимого для достижения успеха венчурного проекта. Недостаточное понимание и прямое вмешательство час­ти руководства инвестирующей компании в реализацию венчурного проекта создают неудовлетворенность у венчурных управляющих.

Как показали результаты исследования, наиболее сложными препятст­виями, связанными с самой венчурной деятельностью, являются различия между корпоративной и предпринимательской культурами. Большое воздей­ствие на успех венчурных проектов оказывает также недостаточность полно­мочий для осуществления независимых решений, неспособность инвестируе­мой фирмы привлечь квалифицированных венчурных менеджеров и постоян­ная озабоченность предпринимателей тем, что их венчурные проекты будут приспособлены для удовлетворения целей инвестирующих компаний. Это свидетельствует о неудовлетворенности предпринимателей вмешательством компаний в реализацию венчурных проектов. В крайних случаях, когда ком­пания требует полного контроля над венчурным проектом, конфликт может возникнуть не только между ее венчурными управляющими и предпринима­телем, но и между венчурными управляющими и руководством компании.

Исследование степени самостоятельности, которая должна быть позво­лена венчурным управляющим для эффективной деятельности, показало, что автономный подход к организации корпоративной венчурной (Деятельности ("самостоятельные инвесторы") в целом является более эффективным, чем подход с ограниченными полномочиями ("зависимые инвесторы"). Деятель­ность венчурных управляющих является более успешной чаще всего в тех случаях, когда их поведение напоминает поведение независимых венчурных капиталистов. Автономия венчурных управляющих и обязательства компании 34

в выделении требуемого капитала являются необходимыми условиями осуще­ствления эффективной венчурной деятельности. Такому подходу присуще значительно меньше препятствий. Кроме того, он является успешным и в смысле обеспечения отдачи на инвестиции, и в смысле обеспечения стратеги­ческих интересов инвестирующей компании.

С целью комплексного исследования факторов успеха корпоративных венчурных проектов проводился их корреляционный анализ, который позво­лил определить статистическую взаимосвязь между отдельными параметрами КВИ. Высокая степень корреляции проявилась между исходным техническим риском венчурного проекта и количеством лет от начала инвестиций до полу­чения первой выручки, а также между исходным техническим риском венчур­ного проекта и его финансовым успехом. Так как предприниматели старают­ся подбирать квалифицированных менеджеров по всем направлениям дея­тельности, достаточно высокий коэффициент корреляции оказался между уровнем общего управленческого мастерства венчурных менеджеров и уров­нем маркетинговых навыков в области сбыта продукции.

Полученные результаты являются хорошим доказательством того, что имеющийся у венчурных менеджеров первоначальный маркетинговый опыт в работе на целевом рынке и их общий управленческий профессионализм яв­ляются наиболее важными факторами для достижения финансового успеха. Общему управленческому мастерству, необходимому для эффективной реа­лизации венчурного проекта, менеджеры могут научиться, но для понимания потребительских качеств нового товара требуются наличие навыков прямого взаимодействия с рынком и умение работать на нем. Итоги корреляционного анализа опровергают мнение исследовательских подразделений компаний о том, что технологическая экспертиза венчурного проекта является ключевым элементом при его оценке. Результаты исследования показывают, что марке­тинговый и менеджерский профессионализм в области работы с новым това­ром, следует рассматривать в совокупности со знанием венчурной техноло-

35

гии, которые делают ее коммерчески эффективной. Технический успех проек­та может быть значительно увеличен благодаря опыту маркетологов и вен­чурных менеджеров.

Факторы и условия эффективности корпоративных венчурных стратегий являются исходными элементами при разработке механизма их реализации, который должен быть направлен не только на практическое воплощение ори­гинальных идей в производство нового конкурентоспособного товара, но и на формирование перспективных для компании рыночных секторов.

Пятая глава - "Методы оценки эффективности при реализации мо­дели принятия решений по корпоративному венчурному инвестирова­нию" - посвящена прикладным вопросам использования модели КВИ, вклю­чая методы оценки венчурных проектов и количественные характеристики корпоративного венчурного бизнеса. При рассмотрении процесса инвестици­онного анализа венчурных проектов делается акцент на стадию детальной оценки его стоимости. Обосновываются практические предложения по вен­чурному инвестированию в негосударственные образовательные учреждения. Анализируются результаты внедрения основных положений диссертационно­го исследования в практику КВИ.

Проблема оценки КВИ является ключевой в венчурном бизнесе, по­скольку полезный эффект нововведения проявляется в разнообразных формах и с трудом поддается количественному определению. С этой целью компани­ям целесообразно использовать принципы, средства и приемы инновационно­го анализа. Рассмотрена сущность инновационного анализа, проведено де­тальное изучение реальных венчурных стратегий компаний. Объектом инно­вационного анализа должны быть прежде всего конкретные венчурные проек­ты. При этом их изучение следует осуществлять как по отдельным стадиям венчурного цикла, так и по определенным видам работ, имеющих принципи­альное значение для успеха венчурного проекта в целом. Объектом инноваци­онного анализа также должна являться сама инвестируемая фирма, даже если 36

в ней осуществляется неполный инновационный цикл. Доказано, что наи­больший эффект от проведения анализа венчурного бизнеса достигается в том случае, если он носит комплексный характер.

В диссертации проанализированы четыре метода оценки венчурных проек­тов. Показано, что из-за различного набора ограничений и допущений они не дают эквивалентного результата. Хотя при дисконтировании денежных поступ­лений и выплат обычно используется единая процентная ставка для всех состав­ляющих денежного потока, в случае КВИ оказывается более корректным приме­нение метода с использованием различных ставок дисконтирования.

Подчеркивается, что традиционные критерии эффективности (чистая приведенная стоимость, внутренняя норма доходности и другие) свидетельст­вуют о достаточной доходности анализируемых венчурных проектов. Предла­гаемый критерий - обобщенная скорректированная приведенная стоимость (ОСПС) - ввиду своей значительной гибкости является более предпочтитель­ным при КВИ. Преимущество данного критерия состоит в возможности оцен­ки венчурного проекта во времени в процессе управления им. Доказывается, что ОСПС является наиболее рациональным и достоверным критерием эф­фективности КВИ. Формула для расчета ОСПС имеет вид:

где- поток инвестиционных выплат в момент времени t;

 - поток финансовых поступлений в момент времени t;

 - поток отчислений и налогов в момент времени t; F(0,t) - дисконтный множитель,

При расчете по указанной формуле инвестиционные выплатыотчис­ления и налогиимеют отрицательное значение. ОСПС может быть разложена на временные компоненты. На рис. 8 представлена динамика ОСПС во времени для исследованного в диссертации венчурного проекта. Графики ОСПС с учетом

37

и без учета налогов показывают большие поступления от инвестиций в 4-м и 5-м годах, что позволяет окупить инвестиционные выплаты.

Рис. 8. Динамика обобщенной скорректированной приведенной стоимости

Для обоснования преимуществ нового метода оценки венчурного про­екта, который учитывает возрастающую на протяжении его жизненного цикла неопределенность в результатах, используются различные ставки дисконтиро­вания, отражающие соответствующие им уровни риска. Это связано с тем, что денежные потоки на ранних стадиях венчурного проекта имеют относительно меньший риск, чем потоки в более поздние моменты времени.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Проведение диссертационного исследования позволило получить сле­дующие результаты:

1. Выявлены общие тенденции, закономерности и противоречия в раз­витии корпоративного венчурного инвестирования в России; определена роль КВИ в решении проблемы привлечения инвестиций в реальный сектор отече­ственной экономики. 38

2. Определены необходимые условия осуществления корпоративного венчурного бизнеса в трансформационный период российской экономики, к числу которых следует отнести:

- наличие у потенциальных корпоративных инвесторов достаточного объ­ема свободного капитала;

- существование отечественных венчурных проектов с большим коммер­ческим потенциалом;

- наличие потребительских рынков, обладающих значительной емкостью, платежеспособностью и потенциально восприимчивых к новым товарам;

- наличие развитого внебиржевого рынка ценных бумаг, обеспечивающе­го для венчурного инвестора возможный выход из проекта и создающего ус­ловия ликвидности инвестиций.

3. Доказано, что важнейшей предпосылкой эффективного КВИ должно стать государственное стимулирование венчурной направленности инвести­ционной деятельности отечественных компаний, включая введение специаль­ных льготных схем налогообложения доходов, полученных в результате при­роста капитальных активов.

4. Разработан методологический подход к корпоративному венчурному инвестированию, базирующийся на установленной совокупности стратегий осуществления компаниями венчурной деятельности и последовательности стадий инвестирования венчурного капитала.

5. Систематизированы внешние и внутренние факторы и условия эф­фективности венчурных стратегий, проведен корреляционный анализ их от­носительного влияния на технический и финансовый успех стратегии. Опре­делена высокая значимость следующих четырех факторов: первоочередной стратегической цели инвестирования, типа и частоты взаимодействий между компанией-инвестором и инвестируемой фирмой, доходности инвестиций, разновидности венчурного бизнеса.

39

6. Разработана классификация факторов успеха венчурного проекта, предполагающая выделение внешних факторов, определяемых характеристи­ками компании-инвестора, а также внутренних факторов, присущих собствен­но проекту.

7. Выявлено, что на успех венчурного проекта прямо влияет степень его соответствия содержанию основной деятельности инвестирующей компании, которая определяется четырьмя структурными факторами: технологией про­изводства компании, ее рыночным сегментом, организационной независимо­стью инвестируемой фирмы от компании и кадровым обеспечением венчур­ного проекта.

8. Разработана многостадийная и многофакторная модель процесса приня­тия решений по КВИ, включающая комплексный метод оценки венчурных пред­ложений и позволяющая компаниям проводить детальный анализ и определять экономическую эффективность осуществляемого венчурного проекта. Обосно­вана необходимость использования на каждой из стадий анализа различных кри­териев, методов оценки, источников информации и исходных данных.

9. Определен наиболее эффективный подход к оценке рисков КВИ -совместное применение статистического метода и метода экспертных оценок, основанный на количественной обработке репрезентативного объема мнений опытных предпринимателей и венчурных менеджеров.

10. Разработаны организационные основы венчурной деятельности оте­чественных компаний, включающие:

а) создание в инвестирующей компании в качестве независимого под­разделения собственного корпоративного венчурного фонда;

б) руководство корпоративным фондом командой опытных венчурных управляющих, привлекаемых из независимого венчурного сообщества, с включением в ее состав менеджеров самой компании;

40

в) сосредоточение усилий команды управляющих на первоочередности реализации финансовых целей венчурного проекта (получение ожидаемой от­дачи на инвестиции) при учете стратегических интересов компании.

11. Обосновано использование метода обобщенной скорректированной приведенной стоимости при принятии решений по КВИ на стадии детального анализа венчурного проекта, позволяющего увеличить достоверность его оценки.

ОСНОВНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ АВТОРА ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Монографии, главы в коллективных монографиях и учебниках

1.Пилипенко П.П. Корпоративное венчурное инвестирование: методы анализа высокорискованного бизнеса. - М.: Триада, 2001. - 11,5 п.л.

2. Пилипенко П.П. Перспективы корпоративного венчурного инвести­рования в России // Россия в третьем тысячелетии: Научные труды ИМПЭ им. А.С. Грибоедова. Выпуск 2001 г. - М.: Изд-во ИМПЭ, 2001. - 2,0 п.л.

3. Пилипенко П.П., Камаев В.Д., Абрамова М.А., Александрова Л.С., Ильчиков М.З., Радаев В.В., Родионова В.Г., Рябушкин Б.Т., Соколинский В.М., Стерликов Ф.Ф., Таранкова Л.Г., Тарасенко С.В., Чибриков Г.Г Эконо­мическая теория: Учебник для студентов высших учебных заведений. - 7-е изд., перераб. и доп. / Под ред. В.Д. Камаева. - М.: Туманит, изд. центр ВЛАДОС, 2001. - 40 п.л. (в том числе автора - 1,8 п.л.).

4. Пилипенко П.П. Венчурный капитал в малом бизнесе постпере-строечной России // Россия на рубеже тысячелетий: Сборник трудов препо­давателей ИМПЭ им. А.С. Грибоедова. - М.: Изд-во ИМПЭ, 2000. - 2,1 п.л.

5. Пилипенко П.П., Камаев В.Д., Абрамова М.А., Александрова Л.С., Иль­чиков М.З., Радаев В.В., Родионова В.Г., Рябушкин Б.Т., Соколинский В.М., Стерликов Ф.Ф., Таранкова Л.Г., Тарасенко С.В., Чибриков Г.Г. Экономическая теория: Учебник. - М.: Туманит, изд. центр ВЛАДОС, 1998. - 40 п.л. (в том чис­ле автора - 2,2 п.л.).

6. Пилипенко П.П. Построение организационной структуры управления университетскими производственными услугами // Развитие университетов в условиях рыночной экономики (Программа "Университеты России") / Ред кол.: А.Н. Тихонов, В.А. Садовничий и др. - М.: Изд-во МГУ, 1994. - 1.3 п.л.

Учебные и учебно-методические пособия

1. Пилипенко П.П. Финансовый менеджмент: Учебное пособие. - М: Изд-во ИМПЭ, 2000. - 3,75 п.л.

41

2. Пилнпенко П.П. Финансовый менеджмент: Наглядные учебно-методические материалы к занятиям. - М.: Изд-во ИМПЭ, 2000. - 4,25 п.л.

3. Пилипенко П.П., Александрова Л.С. Финансовый менеджмент: Сбор­ник методических материалов. - М.: Изд-во Р1МПЭ, 1999. - 3,1 п.л. (в том числе автора- 1,75 п.л.).

4 Пилипенко П.П., Ильчиков М.З., Березовский А.П., Белова Г.А., Дрынкина Е.П., Копайгородский Е.М., Криницына Л.Н., Ларионова Т.М., Меркурисов В.Х., Ситеева А.И. Сборник нормативно-методических и распо­рядительных документов ИМПЭ им. А.С. Грибоедова. - М.: Изд-во ИМПЭ, 1999. - 4,75 п.л. (в том числе автора - 1,2 п.л.).

5. Пилипенко П.П., Камаев В.Д., Абрамова М.А., Александрова Л.С., Иль­чиков М.З., Радаев В.В., Родионова В.Г., Рябушкин Б.Т., СоколинсКий В.М., Стерликов Ф.Ф., Таранкова Л.Г., Тарасенко С.В., Чибриков Г.Г. Практическое пособие к семинарским занятиям по экономической теории. - М.: Туманит, изд. центр ВЛАДОС, 1998. - 17 п.л. (в том числе автора - 0,9 п.л.).

6. Пилипенко П.П. Маркетинг: Учебно-методическое пособие. - М.: Изд-во ИМПЭ, 1995.-1,1 п.л.

7. Пилипенко П.П. Маркетинг: Сборник методических материалов. -М: Изд-во ИМПЭ, 1995. - 1,0 п.л.

8 Пилипенко П.П. Маркетинг: Сборник методических материалов. -М.: Изд-во ИМПЭ, 1994. - 1,2 п.л.

9. Пилипенко П.П. Экономика фирмы: Сборник методических материа­лов - М.: Изд-во ИМПЭ, 1994. - 1,0 п.л.

10.Пилипенко П.П., Грачева К.А., Калинин В.П. Организация и плани­рование машиностроительного производства: Учебное пособие. - М.: Изд-во МГТУ, 1993. -Часть 1. -9,25 п.л. (втом числе автора-3,1 п.л.).

11.Пилипенко П.П., Грачева К.А., Калинин В.П. Организация и плани­рование машиностроительного производства: Учебное пособие. - М.: Изд-во МГТУ, 1993. - Часть 2. - 9,25 п.л. (в том числе автора - 2,7 п.л.).

12.Пилипенко П.П., Грачева К.А., Колобов А.А. Выполнение организа­ционно-экономической части дипломных проектов технологического профи­ля: Учебное пособие. - М.: Изд-во МГТУ, 1992. - Часть 1. - 8,5 п.л. (в том числе автора - 2,4 п.л.).

13.Пилипенко П.П., Грачева К.А., Одинцова Л.А. Выполнение органи­зационно-экономической части дипломных проектов технологического про­филя: Учебное пособие. - М.: Изд-во МГТУ, 1992. - Часть 2. - 8,0 п.л. (в том числе автора - 2,2 п.л.).

14.Пилипенко П.П., Грачева К.А., Калинин В.П. Выполнение организа­ционно-экономической части дипломных проектов технологического профи­ля: Учебное пособие. - М.: Изд-во МВТУ, 1988. - 5,25 п.л. (в том числе авто-ра - 1,4 п.л.).

Статьи

1. Пилипенко П.П. Государственное регулирование венчурного рынка в России и за рубежом // Право и жизнь. - 2002. - №44 (1). - 0,5 п.л.

42

2. Пилипенко П.П. Венчурный капитал в бизнесе России на рубеже ты­сячелетий // Москва - Россия на рубеже тысячелетий. Сборник материалов Международной конференции: 19-20 ноября 1999 г. - М.: Информ-Знание. -Часть 2. - 0,5 п.л.

3. Пилипенко П.П., Грачева К.А. Проблемы и практика осуществления приватизации // Экономика и экология производства: Материалы научно-практического семинара. - Одесса: Изд-во МБ ИТЮ ВТУ, 1993. - 0,75 п.л. (в том числе автора - 0,4 п.л.).

4. Пилипенко П.П., Грачева К.А. Математические модели трудоемкости и себестоимости конструкций по стадиям их изготовления // Экономические ас­пекты и пути интенсификации производства: Сборник научных трудов - Киев: ИЭС им. Е.О. Патона, 1990. - 0,4 п.л. (в том числе автора - 0,15 п.л.).

5. Пилипенко П.П. Теоретические аспекты и математические методы классификации с помощью ЭВМ // Экономические аспекты и пути интенси­фикации производства: Сборник научных трудов - Киев: ИЭС им. Е.О Пато­на, 1990. - 0,3 п.л.

6. Пилипенко П.П., Грачева К.А. Интенсификация производства в усло­виях полного хозрасчета // Автоматическая сварка. - 1989. - №12. - 0,4 п.л. (в том числе автора - 0,2 п.л.).

7. Пилипенко П.П., Грачева К.А. Резервы экономии материальных ре­сурсов в производстве // Ресурсосберегающие прогрессивные технологии для машиностроительного комплекса: Материалы семинара. - М.: МДНТП, 1989.

- 0,2 п.л. (в том числе автора - 0,1 п.л.).

8. Пилипенко П.П., Грачева К.А., Сергеев В.И. Роль типовых техноло­гических процессов в создании модульных рабочих мест // Управление эф­фективностью производства с применением экономико-математических мето­дов и АСУ: Тезисы докладов Всесоюзной научной конференции. - М.: Изд-во МГТУ, 1989. - 0,3 п.л. (в том числе автора - 0,1 п.л.).

9. Пилипенко П.П., Грачева К.А. Разработка математических моделей тру­доемкости и себестоимости изделий по стадиям их производства // Управление эффективностью производства с применением экономико-математических мето­дов и АСУ: Тезисы докладов Всесоюзной научной конференции. - М.: Изд-во МГТУ, 1989. - 0,2 п.л. (в том числе автора - 0,1 п.л.).

10.Пилипенко П.П., Грачева К.А., Сергеев В.И. Анализ коэффициента сменности работы оборудования // Известия вузов. Машиностроение. - 1987.

- №9. - 0,3 п.л. (в том числе автора - 0,1 п.л.).

11 .Пилипенко П.П., Грачева К.А. Пути повышения качества в условиях интенсификации производства // Повышение качества и эффективности производства на предприятиях г. Москвы: Материалы семинара - М•'• МДНТП, 1987. - 0,4 п.л. (в том числе автора - 0,2 п.л.).

12.Пилипенко П.П., Грачева К.А. Оценка экономической эффективно­сти гибких участков // Резервы повышения эффективности производства: Сборник научных трудов - Киев: Изд-во ИЭС им. Е.О. Патона, 1987. - 0,6 п.л. (в том числе автора - 0,3 п.л.).

43